作者：YBB Capital Researcher Ac-Core

一、前言：

微策略（MicroStrategy）最初是一家专注于商业智能解决方案的企业软件公司，但自20年起，其重心显著转向比特币投资。公司通过发行股票和可转债募集资金来购买比特币，使其成为美股市场的焦点。25年2月6日，全球持有比特币最多的上市公司MicroStrategy宣布正式改名为Strategy（为方便阅读，下文仍称为微策略），当时数据显示Strategy资产负债表上持有471107枚比特币，约占全球比特币总供应量的2%，到25年2月21日，微策略已经囤积了近50万枚比特币，价值超400亿美元。

微策略本质上是通过资本结构设计，把股票市场变成比特币提款机——以发行新股/可转债的方式来募集资金加仓比特币，再用比特币持仓反哺股价估值，形成与加密资产深度绑定的资本闭环。凭借美股特有的这套高溢价融资机制，微策略不仅在比特币概念股中独占鳌头，更用股权增发与币价操控练成了一套获美股市场认证的“炼金术”。

二、MSTR股价投机的“磁石”是什么？

图源：abmedia.io

微策略的融资方式非常聪明，它主要通过股票和债券的结合来完成资金募集。在最初阶段，它依赖于发债和自有现金储备，甚至还有一些普通股和可转债。但发普通债券的缺点是要支付利息，但当时它的现金流尚好，软件业务带来几千万美元的正向现金流，足以支付这些债务的利息。

时间来到本轮周期，它大规模使用了一种叫ATM（At-the-market）的股票增发机制，也就是直接在二级市场上卖股票。微策略通过股票增发和债券发行相结合的策略来玩资本市场的“炼金术”。在杠杆率较低时，它通过增发股票快速筹资买入比特币，借此加大杠杆，并在比特币上涨时提高自己的估值溢价。在牛市期间，它的溢价一度高达300%。

不过，随着时间的推移，市场逐渐察觉到微策略在大量抛售股票，从而导致股票价格开始回落，溢价也随之缩小。同时，杠杆率下降，公司逐渐转向发债为主的融资方式。随着这种变化，微策略买入比特币的节奏放缓，导致市场上的比特币需求也开始减弱。

因此，微策略玩了一场“溢价对冲”的游戏。它通过高溢价出售股票来筹资购买比特币，而当溢价下跌时，公司转向发债。这种模式给公司提供了足够的资金去操作比特币的买入，尽管市场在逐渐意识到这些操作后对其股票热情减弱。

从整体来看，微策略在不同周期使用不同的融资策略，既利用了股票市场的高溢价优势，又通过债券来稳步加杠杆。对比特币来说，微策略的节奏变慢可能意味着短期内比特币上涨的动力减弱；而对微策略来说，这种多样化的融资方式使得它在不同市场环境下都能灵活应对。