作者：Solv 研究组

Crypto 市场美元化之后，流动性（美元稳定币）主要是通过外部输入来供给，来支持行业内的投资、投机和经营需求。在 2017-2018 年 ICO 阶段，crypto 行业中主要的融资是通过直接进行权益性投资的方式进行的，具有波动剧烈、道德风险高的缺点，并且导致了大量的欺诈。

2020 年以来，crypto 行业在美元化的同时，出现了大规模的债务性融资，从而形成了权益性融资和债务性融资、直接投资与间接投资并举的局面。因此，crypto 行业需要类似银行这样的机构来提供四项重要的功能：

第一，创造流动性；

第二，提供信贷，帮助生产部门加杠杆，并管理杠杆风险；

第三，进行期限转换，管理期限风险，并进行必要的风险隔离；

第四，优化资本配置。

要提供这些功能，就必须具有信用风险管理的能力。而在当前的技术和基础设施水平上，DeFi 当中完全没有信用机制的存在，几乎所有的 DeFi 协议都通过算法激进地将风险推给用户，自己完全不承担任何风险，这是 DeFi 的成功之处，但也是其局限性所在。

过去两年以来，crypto 行业里的中心化金融机构（CeFi）事实上扮演了银行系统的角色，承担了风险并向整个市场提供了上述服务。但由于它们普遍缺少相应的知识和经验，在风险管理上犯了一系列的错误，包括：

• 随意的、不规范的、暗箱操作的信贷；

• 顺周期激进加杠杆，暴露巨大的风险敞口；

• 混业经营，且随意挪用资金进行高风险的投机交易。

现在很多人将崩盘的责任全部归结于部分 CeFi 机构的愚蠢和贪婪，这倒是很省事，但毫无意义。本质上这是因为 crypto 行业还处在发展初期，非常不成熟，没有建立基于声誉的信用体系，没有充分发挥区块链的优势，建立针对对中心化金融机构的信息披露和行为监管的机制，更没有建立固定期限 DeFi 借贷、机构间拆借市场这样的基础设施。因此当熊市袭来，CeFi 纷纷崩溃，不但没有能够为行业管理和隔离风险，而且反而加剧了行业的危机。

Crypto 行业首先应该充分认识到问题所在，然后建立行业级的共同协作机制，基于类似 SBT 这样的机制在区块链上明确地引入声誉、信用、期限金融产品等基础设施，并努力创建机构间拆借和回购市场，建立与二级市场相分离的货币市场，这样才能让 crypto 行业进入较为平稳健康的发展阶段，支持 Web3 和区块链行业应用的大发展。